三一国际:矿山机械前景仍不乐观,海工业务尚未突破,维持卖出评级

2016-03-21


预计2015年公司矿山机械收入仍占总收入的50%,而受煤炭减产和全球积极疲软的影响,我们预计未来矿山机械需求不振将继续拖累公司整体盈利增长

国开发展基金向三一海工投资1.6亿元人民币,有助于减轻公司资金压力和降低财务费用,但影响有限

我们认为矿山机械较工程机械在未来面对更大下滑压力,由于公司目前2016年市净率(0.62倍)仍高于行业平均(0.52倍),我们维持公司的卖出评级

煤炭及铁矿石价格仍处于历史低位导致公司盈利大幅下滑

2015年煤炭价格较年初在相对低位继续下降了5%。铁矿石价格短期内虽然出现小幅反弹,但仍较2015年初下跌超过20%。煤炭企业2015年末净利润同比下降接近60%,上市煤企约50%亏损。除了大宗商品价格疲软导致的下游企业主动收缩产能;中国政府也主动出击提出供给侧改革。我们认为此举将有助于稳定煤炭价格,提升龙头企业的盈利能力,但也将无可避免的抑制煤机的新增及一部分换代需求。同时我们预计在面对煤企普遍亏损的情况,公司应收账款拨备也会出现大幅提升。综合上述两点的影响,我们预计公司2015年的净利润将较2014年大幅下降62%。而矿山机械面对的困境或将长期持续。

国开发展基金投资影响有限

国开发展基金投资三一海洋重工,并根据独立第三方估值师所编制的初期估值报告,相当国开发展基金将认购14.73%的三一海洋重工扩大后的注册资本,最终将不会超过三一海洋重工扩大后的注册资本的20%。虽然表面上看是股权投资,但实际约定了每年1.2%投资收益,并于2023年后逐步退出本金,所以此次投资相当于公司获得1.6亿元人民币低息贷款。这有助于补充公司的运营资金,但对公司长远发展影响有限。

业绩不确定性仍然较大,维持卖出评级

我们预计2015-17年公司矿山机械分别将占总收入的50%/44%/39%,该项业务的持续下滑还将严重拖累公司整体收入增长。而应收账款质量转差的问题,将对公司产生至少3年的负面影响,但我们同时认为供给侧改革有助于优秀下游企业快速恢复盈利能力,有助于提升应收账款质量。我们综合上述多重影响,上调公司2015-17年净利润预测254%/1%/1%(2015年提升幅度大是由于2015年净利润接近盈亏平衡点)。由于公司未来增长不确定性依然巨大,我们维持公司行业平均市净率(0.52倍)的目标价估值,对应港币1.44元,维持卖出评级。招商证券(香港)有限公司


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